美联储政策 全球不再照单全收

　超过60%的全球交易以美元进行，超过三分之一的世界经济产值由美元集团经济体创造，以美元计价或与美元联系的资产占全球的比例还更大。美元扮演世界货币角色长达60几年，已使美联储的货币政策变成美国的出口大宗之一。

　　瑞士银行跨资产策略师Kiran Ganesh认为，从近来南欧和1997年亚洲金融危机的经验可见，进口货币政策是极其危险的事，但美联储支配全球国家的货币政策并没有制造更大的问题，主要因为美国是全球最大经济体，且其他成熟经济体占全球生产的比率很高；这也表示美国制定的货币政策与全球循环一致，经济兴衰的步调也与类似的其他经济体协调。

　　然而这种情况正在改变。美国对全球经济成长的贡献日渐减少，意味全球各地的经济循环已日益不同步和分歧。美联储的政策也因此对愈来愈多其他国家不合宜。

　　看过去三年的情况就知道。2010年巴西和中国等新兴市场对抗通膨上扬时，美联储正执行量化宽松(QE)，驱使更多资金流入新兴市场。现在，美国经济出现好转迹象，美联储发出可能收紧政策的讯息，但欧元区却尚未摆脱衰退，新兴市场的成长也大幅减缓。

　　这指出货币体系的重大问题：美联储货币政策的制定与世界大部分国家的经济环境不协调。

　　当然，美国有权根据国内需求调整货币政策，且理论上世界其他国家不管如何得顺应美国的调整。但任何主权国家都会本能地寻求保护自身国家利益。中国多年来透过资本管制和外汇干预来提高国际竞争力，QE的年代也鼓励从瑞士到巴西的许多国家仿效中国作法。

　　不过这类干预的实际效应却是，除了造成国内失衡外，也制造对信用的过度依赖。

　　国际货币基金(IMF)近日的报告显示，尝试控制汇率的国家较易出现信用荣景，因为企业有更大动机承担外币债务，且实际上外汇存底的冲销往往只及于部分。这种情况从巴西的信用年成长率超过20%可明显看出，或中国企业尝试取得香港低廉的美元而浮报出口数据。

　　在投资人认定美联储已踏上紧缩之路后，资金从新兴市场撤出很可能暴露出这些失衡情况。巴西上周为了吸引资金回流，把利率提高50个基点至8.5%，且预料到年底前还会再调升75个基点。对一个靠信用支撑消费来驱动经济、2012年成长已减缓到0.9%的国家来说，这是必要之举，只可惜助益不大。

　　另一方面，近来中国银行间利率飙升，被认为肇因于投资人轧平美元利差交易。

　　遗憾的是，目前的阶段在调整方向以摆脱仰赖信用的扩张上，可以做的事不多；短期来看，这表示将出现违约贷款增加、流动性短缺和成长减缓。长期而言，新兴市场特别需要抗拒借长期干预汇市来使货币与美元联系的诱惑；这类措施虽可支持短期的竞争力，长期却弊多于利。不幸的是，短期利益的诱惑可能太大，且在缺少实质国际压力下，这种盛衰交迭的信用循环将变得更加频繁。

　　因此，在未来，国际机构不应再暗中支持资本管制和外汇干预，而应对建立大量外汇存底的国家采取强硬立场，特别是对借干预而大幅增加信用的国家。

　　未来几年很可能证明，这类干预不但不符整体世界利益，也对国家不利。